次高端是本轮行业风口,作为省内龙头今世缘充分享受次高端发展红利。当下中产人群扩张、而茅、五价格稳居高位,次高端快速扩容且趋势仍将延续。江苏省经济基础好,中、高档白酒市场份额高,当下城区消费价格带提升至300元以上,今世缘充分享受行业发展红利,次高端价格带产品国缘系列近年来高速放量,18年预计保持高双位数增长。
   
今世缘与洋河共享行业升级红利,国缘系列高增长趋势能延续。对于洋河与公司竞争的判断:1)江苏作为产销大省,市场容量大,今世缘市占率在10%左右,仍有提升空间;2)16年以来次高端加速成长,公司与洋河共享次高端扩容,国缘系列及洋河天、梦系列量价齐升;3)洋河近年重点转移省外市场,省内稳健增长,竞争趋缓;4)公司自身而言,三大品牌独立定位避免消费者认知混乱,“高端中度白酒”成功迎合当下消费趋势并有差异化竞争优势,“1+1”深度协销模式能和优质经销商共同成长,在品牌、产品、渠道方面优势不断释放。我们判断国缘高增长能延续:国缘口碑效应不断显现,南京市场快速放量成为公司重要增长极,随品牌接受度不断提升、公司省内深耕进一步推进,高增速有望持续。
   
省内精耕细作,省外收购景芝有望突破山东市场。公司南京大区及苏北大区于17年取得突破,伴随公司渠道下沉及持续招商,苏南地区及盐城地区业务有望持续增长。公司当下省外业务占比较小且产品结构有待提升,伴随公司“2+5+N”计划推进,省外业务有望带来增量。其中,通过收购景芝公司战略布局山东市场,短期看能够在品牌、营销、资金方面解决景芝短板,长期看通过景芝渠道打开省外市场,有望成为公司扩大行业影响力重要突破口。
   
投资建议:我们认为,未来三年公司高增长趋势将延续:1)消费升级趋势不改,江苏次高端市场将持续扩容,当下国缘系列在南京市场及苏北市场消费者培育成熟,迎来业绩释放期;2)今世缘系列18年将完成调整、实现正增长,未来有望稳步放量;3)公司在省外区域持续推进,市场提供增量。我们预计公司2018-2020年收入增速分别为26.5%、25.1%、24.7%,EPS分别为0.91、1.17、1.51元,对应PE分别为1713、10倍。公司经营稳健,国缘放量、今世缘调整结束,公司增长趋势将延续,当前估值处于低位,首次覆盖,给予“审慎增持”评级。
   
风险提示:食品安全、经济下行压力、景芝收购进度不及预期、系统性风险。